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Le metier de trader definition document de formation

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Les traders, maîtres du front office ?

Thami Kabbaj

Prospective stratégique

Prospective Stratégique En dépit des scandales retentissants qui éclatent à intervalles réguliers dans

« Les traders, maîtres du front le monde de la finance - de la banqueroute de la Barings en 1995 à office ? ». l'affaire de la Société Générale en 2008 -, les traders continuent d'exercer Mars-juin 2008 une très forte fascination. Ces professionnels qui occupent une place de

Centre d étude et de prospective stratégique (CEPS) choix au sein de la salle des marchés (SDM) sont en effet l'objet de

1, rue de Villersexel nombreux fantasmes que le cinéma hollywoodien a notamment contribué

75007 Paris

Tel +330153631363 à renforcer, fantasmes qui sont le pl

us souvent bien éloignés de la réalité. Fax +3301 5363 1360 L'affaire Jérôme Kerviel a une nouvelle fois attiré l'attention sur le métier ceps@ceps-omg org de trader et sur les dysfonctionnements organisationnels au sein des salles

Thami Kabbaj est un ancien trader d'un fonds base à de marchés. L'auteur revient sur les particularités de cette fonction et

Londres (Grande-Bretagne) et auteur de Psychologie

des grands traders, Eyrolles, juin 2007 préconise, pour un meilleur contrôle des activités de marché, une profonde réforme de l'organisation des SDM, ainsi que la prise en compte chez les traders de la dimension psychologique.


P

our la théorie economique, les trac/ers jouent un rôle important car ils permettent d'assurer la liquidité d'un marche, son efficience voire même son existence Sans activité de trading, il serait difficile pour un marché d'exister car il n'y aurait pas de contreparties et donc pas de possibilité pour un investisseur de se défaire de sa position

Les salles de marche (SDM) sont généralement scindées en autant de départements spécialises que de produits financiers (matières premières, actions, produits dérivés, ete) Le front office est considère comme le centre névralgique de la SDM car il est composé essentiellement par des traders dont l'activité consiste a développer différents modèles, visant à capitaliser sur les inefficiences du marché et ainsi à générer du profit pour leur banque ll existe différents types de trading maîs la stratégie de trading la plus répandue au sein des banques reste l'arbitrage Cette strategie peu risquée consiste notamment à reperer des écarts anormaux de valorisation que le trader éliminera en prenant une position neutre Ainsi, supposons que le titre Total cote à Paris soit sous-évalué par rapport à sa valeur fondamentale (I) et que le même titre cote a New York soit surévalué La strategie d'arbitrage consiste pour le trader à acheter le titre à Paris et a le vendre à New York Les deux opérations se compensent et ne comportent aucun risque directionnel de marché Une autre

(1) La valeur fondamentale constitue la véritable valeur d un actif financier Dif ferentes méthodes de valorisation ont ete mises en œuvre pour tenter de mesure cette valeur

Problèmes économique

catégorie de traders, beaucoup moins répandue, s'intéressera aux paris directionnels. Le trader cherche alors à repérer les mouvements tendanciels pouvant durer entre quèlques semaines et quèlques mois et élaborera des stratégies pour en tirer profit

Les événements récents ont quelque peu malmené la fonction de reader Cet article vise avant tout à démystifier ce métier et à mettre en évidence les mesures nécessaires pour eviter tout nouveau scandale financier du type de celui de la Société Générale Dans un premier temps, nous verrons en quoi l'organisation actuelle des SDM françaises est inadaptée Dans un deuxieme temps, nous nous attacherons à démontrer l'importance de la dimension psychologique dans la formation initiale des frac/ers maîs aussi lors du « contrôle » de ces operateurs de marché

Une organisation des salles de marché propice aux failles

Les principaux établissements financiers ont mis en place des procédures de contrôle extrêmement strictes pour suivre l'exposition de leurs traders et eviter toute malversation. Chaque trader a une limite de risque à ne pas dépasser et doit rendre des comptes assez régulièrement a la cellule contrôle Pourtant, l'affaire Société Générale prouve que les procédures de contrôle existantes ne sont pas suffisamment adaptées pour eviter une nouvelle catastrophe

I Les traders occupent une place de choix au sein d'une SDM

La profession de trader est souvent assimilée a une certaine « aristocratie » de la finance La supériorité des traders se situe d'ailleurs non seulement sur le plan hiérarchique maîs aussi sur le plan symbolique, de la rémunération et du savoir

Un back office déconsidéré

Le front office est souvent mis en avant comme un centre de profit par opposition au back office qui ne serait qu'un centre de coûts Certains traders n'hésitent pas a utiliser cet argument face aux contrôleurs en expliquant que leur temps est precieux et qu'ils ne souhaitent pas être troubles durant leurs tâches hautement strategiques Le turnover est d'ailleurs tres eleve au sem du back office et on a souvent recours a l'intérim, a des stagiaires longue duree ou encore a des personnes diplômées de

petites ecoles ou titulaires d'un simple Bac + 2

Un élitisme marqué

L'environnement des salles de marché est extrêmement elitiste et hiérarchise Les meilleurs diplômes des grandes ecoles se retrouvent souvent au front office alors que les diplômes de l'umversite officient aux fonctions de contrôle Une hiérarchie implicite se fait par le diplôme et les personnes du front office peuvent afficher un certain mépris a l'égard des operateurs du back office Cet élitisme a des effets pervers évidents puisqu'il limite le recrutement de talents aux seules grandes ecoles, ce qui est souvent a l'origine d'une frustration chez les personnes ne disposant pas du fameux parchemin Rares sont les titulaires d'un simple diplôme universitaire qui parviennent a accéder au front office au sein des banques françaises

Cet élitisme est moins present au sein des banques anglosaxonnes ou l'accent est mis sur les compétences Le diplôme peut fonctionner comme un signal positif en début de carriere maîs il s'efface par la suite pour laisser place a l'expérience Jerôme Kernel a d'ailleurs avoue son désir de prouver qu'il était un trader d'exception et qu'il se sentait mal a l'aise dans cet environnement peuple de jeunes surdiplômes

Trader, un poste très convoité

Sur le plan symbolique, le trading est une fonction prestigieuse et nombreux sont les étudiants qui aspirent a devenir traders Plusieurs personnes débutent en salle des marches a la fonction contrôle avec comme objectif ultime de devenir traders Ainsi, ils ne sont pas véritablement dans un etat d'impartialité totale face a une personne qu'ils admirent et qu'ils tentent d'émuler Ils vont souvent sympathiser avec les frac/ers afin de se faire bien voir pour éventuellement être cooptes a ce poste tant convoite Cette admiration pour le trader peut avoir comme conséquence une objectivité limitée dans la manière d'appréhender le risque et de le contrôler

I Quelles solutions ?

Une meilleure organisation des salles de marche devrait permettre un contrôle plus efficace des activites de marche Comme piste d'amélioration, nous proposons notamment une mobilite accrue au sem des salles de marche maîs également le recrutement d'anciens traders a la fonction contrôle et un autre partage des benefices

Encourager la diversité et la mobilité au sein des salles de marché

Le management moderne insiste sur l'importance d'une hiérarchie plate au sem d'une organisation donnant plus de pouvoir aux salaries maîs aussi plus d'autonomie En pratiquant une plus grande mobilite au sem des salles de marche on incite les personnes de la fonction contrôle a exercer de manière beaucoup plus pointue leur travail car elles peuvent également évoluer vers un poste de trader si tel est leur souhait Cette mobilite est rarement pratiquée au sem des SDM françaises et constitue une véritable faiblesse en raison des dysfonctionnements potentiels qu'elle peut engendrer

Par ailleurs, la diversite permet d'avoir des personnes issues d horizons différents ce qui est sans doute une force et non une faiblesse comme semble le croire certains responsables financiers Kerviel était la seule personne du middle office a accéder au front office Ses collègues ont probablement ete surpris par la manière d operer d'une personne qui n'était pas issue du même moule

Recruter d'anciens traders à la fonction contrôle

Les traders peuvent également utiliser leurs connaissances des marches pour leur avantage personnel Le langage utilise en salle de marche est souvent pointu et peu compréhensible pour les personnes qui ne sont pas du sérail Par ailleurs les frac/ers développent parfois des strategies sophistiquées peu accessibles aux personnes ne disposant pas d'un bagage solide en mathématiques financieres Cette opacité donne une fois de plus un veritable ascendant aux traders sur leurs collègues du back office

Le recrutement d'un ancien trader a la fonction contrôle présente l'avantage d'engager une personne ayant déjà expérimente les différentes emotions par lesquelles passe un trader et qui dispose des competences pour mesurer l'état émotionnel de celui qu'il contrôle Par ailleurs, il dispose des competences nécessaires pour comprendre les techniques sophistiquées utilisées par ses collègues maîs aussi leur jargon Le responsable de desk peut jouer ce rôle maîs il est directement associe aux resultats de son trader et peut difficilement être juge et partie ll est crucial que les activites d'un trader soient contrôlées par une personne neutre

Enfin, ce type de recrutement évitera certaines situations cocasses Dans le rapport établi par l'inspection generale de la Societe Generale, il est mentionne que Jerôme Kerviel utilisait un langage assez complexe (2) pour induire en erreur les contrôleurs

Pratiquer un autre partage des bénéfices

Plusieurs anomalies persistent sur le plan de la rémunération des contrôleurs, qui est souvent liee aux profits réalises par les traders ll est donc recommande d operer une separation nette entre la rémunération des contrôleurs et celle des traders Le contrôleur doit être impartial et sa rémunération ne doit en aucun cas être liee a la rémunération d un trader ou d'un département de tra amg

En outre le statut des contrôleurs devrait être revalorisé tout comme leur rémunération afin de les motiver maîs aussi de les responsabiliser La fonction de contrôleur est sensiblement moins bien rémunérée que celle de trader Cette faible rémunération relative des contrôleurs peut etre perçue de manière injuste et être à l'origine d'une certaine baisse de vigilance Néanmoins, s il est important d'accroître les prérogatives des contrôleurs ce pou voir accru ne doit pas avoir comme conséquence une rigidité des activites de trading Le trader doit garder une certaine marge de manœuvre pour mener a bien ses activites

La nécessité de prendre en compte la dimension psychologique

ll est communément admis que le stress règne en salle des marches Pourtant, le qualificatif de trader fou (rogue trader) n est évoque que lors d evenements extrêmes comme I affaire Nick Leeson a la Barmgs ou celle de Jerôme Kerviel pour la Societe

Generale Cette perte de rationalité est souvent considérée comme un cas pathologique extrême même si d autres mterve nants vont évoquer une ethique défaillante du trader Pourtant, les recherches récentes montrent que les traders sont souvent domines par leurs emotions Nous mettrons en évidence dans un premier temps les resultats marquants des derniers travaux de recherche puis nous élaborerons quèlques preconisations pour limiter les risques d une autre catastrophe financiere a I avenir

I Une dimension psychologique totalement occultée

La finance comportementale et la remise en cause du dogme du trader rationnel

La théorie néoclassique a marque des générations d elu diants en mettant en avant l'hypothèse d un individu rationnel capable de prendre une decision en se basant sur toute I information a sa disposition En remettant le Prix Nobel d economie à Daniel Kahneman en 2002 pour ses travaux sur la prise de décision en situation d'incertitude la communaute des econo-

(2) Agent 3 lui demande des explications sur ses positions elle obtient la réponse « ça matérialise des give ups de futs faits tardivement je dois de I argent a la contrepartie On va le rebooker asap » Elle a avoué en entretien n avoir pas compris I explication

mistes s est finalement résolue a reconnaître l'importance de la psychologie dans la détermination des cours boursiers Ainsi, la finance comportementale a démontre la presence de biais psychologiques chez les frac/ers, qui constituent une entorse a I etat de rationalité parfaite et peuvent être classes en deux grandes catégories

-      Les biais cognitifs mettent en évidence l'influence de nosconnaissances et de nos croyances lors de la prise de decision Ils correspondent a des principes erronés acquis par un individu durant son enfance ou sa formation et sur lesquels il va se baser pour prendre ses decisions

-      Les biais émotionnels mettent en évidence les effets négatifsdes emotions sur notre performance

Une profonde aversion aux pertes

Les chercheurs Kahneman et Tversky (3) ont mis en évidence, dans leur théorie des perspectives aléatoires, la fâcheuse tendance des traders a prendre leurs profits rapidement et a eviter de couper leurs pertes Ce resultat s explique par le fait que la satisfaction retirée d'un gain supplementaire est largement inférieure à la douleur ressentie par le trader pour une perte du même ordre (4) Ainsi, le trader va souvent refuser de perdre car la matérialisation de la perte symbolise son echec, ce qu'il refuse car il est victime de son ego Le trader est dans un etat de dissonance cognitive il occulte totalement la perte et se centre uniquement sur les informations qui le confortent Par exemple, si le marche dessine un mouvement adverse par rapport au scénario du trader, ce dernier va minimiser cette mfor mation et considérer le comportement du marche comme temporaire ll cherche a eviter toute douleur émotionnelle et rentre en mode espoir

Les SDM : un environnement propice au développement des biais psychologiques

La compétition est souvent féroce au sem d une salle de marche et la course aux bonus y est réelle Aux yeux de tous, un bon trader sera avant tout celui dont le bonus est le plus eleve Cet environnement peut donc inciter une minorité de traders a prendre des risques trop élevés et parfois même a détourner les regles, uniquement dans l'optique de briller face aux autres Cette these est renforcée par le constat suivant même dans le cas d'une fraude, le mobile est rarement l'enrichissement personnel En effet, il est difficile voire impossible pour un trader de détourner les fonds de sa banque a son profit Le principal mobile de Nick Leeson ou de Jerôme Kerviel n'a jamais eté l'enrichissement personnel maîs un « ardent désir de briller » Nick Leeson était considère par sa hiérarchie comme un trader vedette et était adule par ses pairs L envie de préserver sa réputation I a sans doute incite a utiliser sa connaissance des procédures de contrôle pour camoufler ses pertes et donner I illusion

(3)    Aupurd hui décède

(4)    On estime que cette douleur est deux fois plus importante que la satisfaction retirée d un gain du meme ordre

d une veritable expertise des marches La situation de Jerome Kernel ressemble étrangement a celle de son ancien confrère britannique Issu d un milieu modeste, il avait une forte envie de prouver qu'il était un trader d exception

Les travaux de recherche montrent qu'il ne s'agit pas de cas isoles, et que la plupart des individus sont domines par I exces de confiance L'histoire financiere regorge d exemples de trac/ers brillants qui se sont effondres du jour au lendemain L'exemple emblématique est celui de Victor Niederhoffer En 1997, il est considère comme le meilleur gerant de hedge fund au monde et publie dans la foulée un livre intitule The Education of a Speculator La même annee, il enregistrera des pertes spectaculaires, victime de la crise asiatique maîs surtout de son ego, et il sera force de clôturer son fonds alternatif

I Former les futurs traders à la psychologie

Une formation donnant la part belle aux mathématiques

Les formations les plus pointues en finance de marche mettent I accent sur les mathématiques financieres au détriment des autres sciences dites molles comme la psychologie Cette forma lion renforce la sensation d un trader omniscient et rationnel Or, une formation scientifique solide ne suffit pas pour operer au meilleur niveau sur les marches ll existe en France une ecole mathématique solide qui a une influence déterminante sur le contenu de la formation universitaire maîs également la formation continue Certains universitaires, dont le professeur Helyette Geman, expliquent que la dimension psychologique n'est pas enseignée dans les formations au trading car c'est aux banques de former leurs salaries a cette discipline Ce raisonnement est erroné car la formation universitaire initiale influence fortement les programmes de formation continue mis en place au sem même de ces institutions financieres De plus, cette formation continue est souvent assuree par des universitaires, or le monde universitaire devrait jouer un rôle plus actif en mettant en avant les récentes avancées de la théorie financiere

Les traders expérimentés maîtrisent mieux leurs émotions

À ce titre, I experience menée par les professeurs Andrew

Lo et Dmitry Repm du célèbre MIT (5) est extrêmement instructive Les deux chercheurs ont mesure les reponses émotionnelles

(5) Massachusetts Institute of Technology dont I équivalent est I École poly technique en France

de deux groupes de traders composes respectivement par des traders expérimentes et des traders novices Ils ont constate que la réponse émotionnelle des traders expérimentes était largement inférieure a celle des traders inexpérimentés face a certaines nouvelles inattendues ou a certains evenements importants Le trader expérimente a habitue son esprit a ce type d evenement et a développe des strategies lui permettant de les gerer efficacement et ainsi de reduire sa réponse émotionnelle ll est prépare mentalement a tous les cas de figure grâce a une experience poussée des marches, complétée par de nombreuses heures consacrées a la recherche et a I amelioration de ses techniques Cette preparation explique son calme et sa concentration a toute épreuve et en toutes circonstances

Conclusion

Dans cette etude, nous avons cherche a démontrer que certaines défaillances persistaient au sem des salles de marche et qu elles avaient essentiellement pour origine des raisons d'ordre orgamsationnel maîs également psychologique ll s agit non seulement d introduire une veritable diversite au sem du front office maîs également d accroître les prérogatives des contrôleurs et de les inciter au travers d une rémunération stimulante assise sur la performance generale de la salle des marches Par ailleurs, la dimension psychologique devra être prise en compte en amont c'est-à-dire au sem des différentes universités et ecoles, puis au sem même de ces institutions financieres avec des programmes de formation continue maîs également un contrôle des risques qui ne se limitera plus au simple aspect quantitatif et qui prendra pleinement en compte cette dimension humaine •

i b l i o g r a p h i e

Barberis N., Thaler R. (2002), « A Survey of Behavioural Finance » NBER Workmg Paper Series septembre

Godechot O. (2007), Workmg Rich Éditions La Decouverte

Kabbaj Th. (2007), L art du trading Ed Eyrolles

Kabbaj Th. (2007), Psychologie des grands traders Éd Eyrolles

Kahneman D. et Tversky A. (1977), A Prospect Theory an Analysis of Decision under Risk Économetnca

Lo A. and D. Repin (2002), « The Psychophysiology of Real Time

Financial Risk Processing » Journal of Cognitive Neuroscience 2002

Odean T. (1999), « Do Investors Trade toc much 7 » American

Economie Review Pollin J.-P. (2004), « Finance comportementale et volatilité » Revue d economie financiere

Rapport de I inspection generale de la Societe Generale Mission

Green, rapport de synthèse, conclusions intermédiaires au 20 02 2008


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